会议强调，目前全国养老金累计结余较多，可以确保按时足额发放，在社保征收机构改革到位前，各地要一律保持现有征收政策不变，同时抓紧研究适当降低社保费率，确保总体上不增加企业负担，以激发市场活力，引导社会预期向好。

普通住房贷款利息个税专项附加扣除强化居民合理住房消费能力

此次国常会再次明确，2019年1月1日将实施个人所得税专项附加扣除，包括普通住房贷款利息和住房租金的专项附加扣除。普通住房贷款利息的扣除，有利于降低居民的购房负担。相比以往，此次国常会明确可以抵扣的住房贷款利息为“普通住房”，则进一步说明了此项政策差别化的特点——只保障刚需，仍遏制投资投机。

图：21个城市二手房价环比变化中位数

图：21个城市二手成交趋势  单位：平方米

住房租金的专项附加扣除，可减轻租房户的负担，也可能进一步规范住房租赁市场（申报或许需要租赁相关凭证）。这一政策有利于缓解个别城市房租上涨所带来的社会焦虑，减轻地产企业面临的调控压力。

总体上来看，我们认为，住房贷款利息和住房租金的专项附加扣除推出，加之按揭贷款利率可能见顶，将有利于地产市场走向稳定，也有利于稳定资本市场预期。

降低社保费率，规范社保征缴，强化了物业管理龙头企业竞争优势

国常会明确，在社保征收机构改革的过程中，要适当降低社保费率，确保总体上不增加企业负担。

物业管理行业是劳动密集型产业，最近几年持续面临人力成本上升的压力。市场顾虑社保征收机构改革，可能会继续推高单位人工的成本，从而给企业带来进一步的成本压力。我们则认为，社保征收机构改革对于规范运作的物业管理龙头，正面影响要明显大于负面影响。

首先、假设整个物业板块企业社保负担不增加，即社保费率下降带来的企业社保负担下降，和社保征收机构改革所带来的社保缴费基数上升及运作规范化，基本两相抵消。那么，我们判断此前社保征缴不规范的中小企业很可能受到冲击，而此前社保运作较为规范的大型上市龙头可能负担减轻。

其次、物管行业的单位人工效率近几年持续有所增长。即，虽然单位人工的成本持续增长，但各家企业的基础服务毛利率不减反增。我们有理由相信，各大物业管理龙头企业，尤其是当前毛利率较低的企业，未来基础服务毛利率还有上行空间。

图：物业管理行业重点公司营业收入及毛利率  单位：百万人民币

图：物业管理行业重点公司合约面积及在管面积  单位：百万平方米

看好品质物管行业龙头的持续成长

物业管理行业刚在资本市场露面不久，市场对于板块的估值缺乏共识，仅简单拿PE来估值，且PE基准又随着市场情绪波动而波动。我们对这个行业的估值，有以下不同于市场的看法：

1、不仅要用PE估值，也要用PS估值。因为企业毛利率差异较大，且这种差异可能和关联开发企业支持，及部分企业愿意以多花成本反哺业主以提高业主满意度有关。如果只考虑利润不考虑收入，则忽视了部分企业构建业主信任，从而追求业主增值服务突破的努力。

2、不仅需要考虑当前的盈利水平，也要考虑未来确定的业绩增长。一部分企业，如绿城服务、碧桂园服务，都有相当庞大的储备面积，甚至储备面积往往超过了在管面积。储备面积是确定带来业务开展机会，但尚未贡献财务回报的前期服务合同标的，本身既不能体现EPS，也无法体现营业收入。可是，我们认为投资者应该适当给予高储备面积的公司以更高的估值水平。当然，也正因为储备面积的存在，给予部分物业管理龙头的估值，应该高于一般的企业——因为他们基础服务的业绩增长高度确定，而增值服务的发展则具备广阔空间。

3、需要区别不同性质的盈利模式，给予高度差别化的估值。物业管理公司根据拓展资源的模式不同，又可以分为主要对接新盘及存量房委托的公司，和主要靠资本运作，并购扩张物业管理面积的公司。这两者的根本区别，在于前者无需依赖资产负债表资源，可持续实现内生增长；后者的增长需要不断耗费资金，很可能需要持续股权融资。

可以大量对接新盘的公司，又可以区分为依靠自身品牌获得大量第三方信任的物业管理公司，以及依靠关联开发企业支持，可以大量获得储备面积的公司。这两者的根本区别，首先在于前者在新房开发高峰过去之后，仍可以持续稳定获得存量房订单（或不断优化在管面积组合，淘汰一部分劣质项目）；后者在新房开发高峰过去之后，很难持续增长。其次还在于前者更容易诞生出品质化增值服务，后者则不容易培育出业主增值服务。

所以我们认为，应该给予能够依靠品牌，大量独立获得项目资源，并不依赖于并购的物业管理公司以最高的估值；给予不依赖于并购，依托关联开发企业获得大量在管面积的物业管理公司以次高的估值；给予依赖于并购，无法依托品牌获得大量独立开发商和业主信任的公司，以较低的估值水平。

总体上，我们认为物业管理板块已经经历了一段时间的调整，至今社保征收机构改革对行业带来的消息面困扰已经得到平息。可以明确的是，社保征收机构改革，不仅不会带来负面冲击，反而十分有利于行业龙头。